PERSPEKTIVEN To Go – der Börsenpodcast· Folge 330

Wirtschaft in der Schwebe – Börse im Höhenflug

Dienstag, 10. Juni 2025 · 18 min

Shownotes

Rekordstände beim DAX – trotz geopolitischer Spannungen, schwankender Konjunkturprognosen und angekündigter US-Zölle. Wie passt das zusammen? Die aktuelle Lage an den Märkten analysiert Dr. Ulrich Stephan, Chefanlagestratege für Privat- und Firmenkunden der Deutschen Bank, im Gespräch mit Finanzjournalistin Jessica Schwarzer.

Quelle für Wert- und Preisentwicklungen sowie Zinsprognosen: Bloomberg. Quelle für Erwartungen der Unternehmensgewinne: LSEG Datastream.

Sofern nicht anders gekennzeichnet, ist die Quelle für alle getroffenen Aussagen die Deutsche Bank und alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung der Deutschen Bank wieder, die sich jederzeit ändern kann.

Soweit hier von Deutsche Bank die Rede ist, bezieht sich dies auf die Angebote der Deutsche Bank AG. Wir weisen darauf hin, dass die in dieser Publikation enthaltenen Angaben keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung darstellen, sondern ausschließlich der Information dienen. Die Information ist mit größter Sorgfalt erstellt worden. Bei Prognosen über Finanzmärkte oder ähnlichen Aussagen handelt es sich um unverbindliche Informationen. Soweit hier konkrete Produkte genannt werden, sollte eine Anlageentscheidung allein auf Grundlage der verbindlichen Verkaufsunterlagen getroffen werden. Aus der Wertentwicklung in der Vergangenheit kann nicht auf zukünftige Erträge geschlossen werden.

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Deutsche Bank präsentiert. Perspektiven to go. Ihr Audio-Podcast rund um das Thema Börsen. Überraschungen haben Börsianer in den vergangenen Wochen und Monaten so einige erlebt. Die Unsicherheit oder doch zumindest Unvorhersehbarkeit dominiert. Wie gehen die Märkte damit um? Sind Anleger mit Blick auf die von US-Präsident Donald Trump angekündigten Zölle vielleicht zu sorglos? Denn trotz aller Unsicherheit steigen die Kurse. Über die aktuelle Lage an den Märkten spreche ich mit Uli Stefan von der Deutschen Bank. Mein Name ist Jessica Schwarze und damit herzlich willkommen zu

den Perspektiven to go. Uli, der DAX markiert ein Rekord durch nach dem anderen. Wie passt das zur aktuellen wirtschaftlichen und geopolitischen Lage? Jessica, zum einen haben die Anleger Europa wieder entdeckt. Europa ist billig gewesen. Europa scheint sich jetzt auf den Weg zu machen mit Konjunkturpaketen etc. Die Wirtschaft ankurbeln zu wollen. Das ist das eine. Das andere ist dann sicherlich konkret auch für den deutschen Aktienindex die Maßnahmen in Richtung Infrastrukturverteidigung. Das sind auch die Werte, die hier besonders profitieren im DAX. Dazu kommen dann Industrie, Finanzwerte,

die natürlich auch damit zu tun haben, wenn wir wirklich ab 2026 diese Gelder ausgeben. Und das fängt der Markt an, einzupreisen. Also durch die momentan etwas unübersichtliche Lage hindurch. Wir müssen natürlich noch mit Volatilitäten rechnen. Jetzt gehen die Diskussion zwischen den USA und China wieder los. Europa gibt es auch noch keine Einigung. Also da kann es immer wieder natürlich dann zu Aussagen kommen, die die Märkte ja auch durchaus bewegen können. Aber auf längere Sicht scheint es mir doch so zu sein, dass die Anleger wirklich auf das Jahr 2026 anfangen zu gucken und da

relativ optimistisch sind. Wir haben ja an der Wall Street einen ziemlich schwachen Jahresstart gesehen. Du hast gerade schon gesagt, Anleger in Europa wieder. Aber auch an der Wall Street steigen ja die Kurse mittlerweile wieder. Und es gibt ja auch ein paar ganz gute Konjunkturdaten. Aber es gab eben auch ein paar Zeichen für eine konjunkturelle Abkühlung. Wie ist denn die Lage in den USA und vor allen Dingen, wie ist sie an der Wall Street? Ja, an der Wall Street ist sie, hast du ja gesagt, nach wie vor eigentlich relativ optimistisch. Wir haben praktisch, also noch nicht

ganz, aber praktisch die Verluste aus dem April wieder aufgeholt. Wir sind noch nicht ganz an den Höchstständen des Jahres, die im Februar erreicht worden sind. Aber insofern ist die Wall Street da ganz guter Dinge. Die Gewinnrevisionen, die Negativen lassen auch langsam nach. Also insofern, wie gesagt, ist da die Stimmung gar nicht so schlecht. Realwirtschaft ist sie immer noch gemischt. Also die Stimmungsindikatoren sind deutlich schlechter als die harten Daten der Arbeitsmarktbericht. War jetzt überraschend gut. Das hat dazu geführt, dass auch Spekulationen Richtung massiven

Zinssenkungen der amerikanischen Notenbank ein Stück wieder nachgelassen haben, dass die Renditen der Anleihen ein Stück angestiegen sind. Aber all das hat dem Aktienmarkt nichts ausgemacht, der im Moment, glaube ich, jede gute Nachricht nimmt, um dann auch zu steigen. Also es sieht so aus, dass die Wirtschaft relativ schwächer läuft als zuvor, aber immer noch auf einem einigermaßen ordentlichen Kurs ist. Aber es ist schon irgendwie eine merkwürdige Gemengelage, wenn man sich so die politischen, geopolitischen Schlagzeilen jeden Tag anschaut, wenn man das alles liest und dann sieht, dass

die Aktienkurse doch relativ stark gestiegen sind in den vergangenen Wochen, oder? Ja, aber es ist auch viel, wie soll ich denn sagen, langfristige Diskussionen dabei. Wir reden dann über das US-Budget verbunden mit den US-Schulden. Wenn ich auf die Renditen gucke, kann ich nicht erkennen, dass irgendjemand heute an den Vereinigten Staaten als Schuldner zweifelt. Trotzdem gibt es Diskussionen darum, wann und wie und überhaupt auch mit dem Dollar. Dazu gehört auch die Section 899, die ja im Moment ganz intensiv an den Kapitalmärkten diskutiert wird. Also die Fragestellung ist noch nicht

verabschiedet, aber die Fragestellung oder der Vorschlag, der in dem Big Beautiful Bill der US-Regierung enthalten ist, nämlich, dass US-erträge für Ausländer höher besteuert werden sollen, dass also diese Steuern nochmal in 5% Schritten demnächst steigen werden. Und das führt dann eben zusammen mit Schulden und mit den ganzen anderen Diskussionen dazu, dass man sagt, oh, wer wird denn dann jemals nochmal die USA finanzieren und müssen dann die Renditen nicht deutlicher steigen und der Dollar ganz, ganz schwach werden? Also ich erwarte hier keinen Big Bang, das ist alles ein

schleichender Prozess, der stattfindet. Die Renditen sind, weiß Gott, nicht auf Alarmniveau. Der Dollar hat etwas abgeschwächt, aber nach Kaufkraftparitäten müsste er wahrscheinlich eher in den Mitte 20ern bis sogar 1,30 stehen zum Euro. Insofern ist an den Kapitalmärkten diese, ja ich hätte fast gesagt, Panik, die man sozusagen im Nachrichtenfluss liest, ob denn die USA noch vertrauenswürdig wäre und ob denn noch Treasuries gekauft wird, die ist an den Kapitalmärkten selbst tatsächlich nicht zu sehen. Aber was zu sehen ist, ist, wie du es ja auch schon gesagt hast,

dass Anleger schon ein Stück weit Geld umschichten, wieder mehr europäische Aktien kaufen und teilweise auch ein bisschen ihre Anteile, lasst man auch von Foremanagern in den USA leicht reduziert haben. Also so ein bisschen merkt man schon, dass man sich ein bisschen umpositioniert hat zuletzt. Ja, man darf aber auch nicht vergessen, Jessica, dass wir über Jahre jetzt das US-Exceptionalism gesprochen haben, also der ausgesprochenen Besonderheit der USA. Das war wirklich der Hort, wo man Geld anlegte. Das war der Ort der Magnificent Seven, die extrem gestiegen

sind, ja auch zu Recht, weil die Wachstumsraten sehr, sehr groß waren. Und da scheint es jetzt eine gewisse Normalisierung zu geben. Also man sieht das an den Währungsreserven, wir hatten glaube ich schon mal darüber gesprochen, die so leicht abnehmen, weil eben auslaufende Bonds nicht wieder angelegt werden. Man sieht das eben daran, dass der Dollar ein Stück abnimmt im Wert gegenüber praktisch allen anderen Währungen. Man sieht es daran, dass Kapitalflüsse Richtung Europa stattfinden. Europa hat vorher überhaupt gar keine Rolle auf der Landkarte gespielt. Man ist also nur belächelt worden, wenn

man den Vorschlag gemacht hat, doch mal in europäische Aktien zu investieren. Und ich würde das im Moment noch eher unter dem Ruprum Normalisierung thematisieren wollen, aber jetzt nicht ein massiver Ausstieg aus den Vereinigten Staaten. Wie gesagt, ein Big Bang erwarte ich hier nicht, eher ein schleichenden Prozess möglicherweise über die nächsten Jahre. Aber das ist auch wieder sehr, sehr abhängig davon, was denn die US-Administration und der amerikanische Präsident in den nächsten Wochen und Monaten entscheiden wird. Was bedeutet das denn so ganz konkret, wenn Investoren Geld

aus den USA abziehen? Heißt das unbedingt dann, die Aktienkurse werden fallen, die Renditen von Staatsanleihen steigen und was bedeutet das so für die US-Wirtschaft oder ist das so ein langsam schleichender Prozess, dass man das gar nicht richtig ablesen kann? Na ja, man muss ja auf der einen Seite sagen, dass die US-Administration offensichtlich das Ziel hat, dass genau das passiert. Denn die Kehrseite einer ausgeglicheneren Handelsbilanz ist natürlich auch, dass weniger Geld in die Vereinigten Staaten hineinfließt. Also im Grunde genommen könnte die US-Administration den Amerikanern auch

sagen, schneiden mal den Gürtel enger und konsumiert weniger. Das ist ungefähr das gleiche, wie zu sagen, ich möchte gerne eine ausgeglichene Handelsbilanz haben. Insofern ja ist das schon so, dass natürlich geringere Flüsse in die Vereinigten Staaten wahrscheinlich dazu führen werden, dass der Dollar etwas schwächer wird. Wir rechnen auch damit, dass das in den nächsten Jahren noch ein Stück weitergehen kann. Aber wie gesagt, die Kaufkraftparität liegt auch noch etwas beim schwächeren Dollar als im Vergleich zu jetzt. Und es kann auch dazu führen, dass die Renditen ein Stück weit steigen werden.

Aber ich würde da noch mal keine dramatischen Entwicklungen sehen in den nächsten Wochen an den Kapitalmärkten. Das ist nach wie vor sehr ruhig. Die Zinsen reagieren sehr rational auf verschiedene Indikatoren, auf Meldungen, die gegeben werden von der Realwirtschaft, von der Notenbank. Und insofern scheint mir hier die Diskussion intensiver zu sein als das, was wir momentan in den Kapitalmärkten erleben. Lass uns noch mal ein bisschen genauer hinschauen. Deutschland oder auch Europa insgesamt und der amerikanische Aktienmarkt, die haben ja einen ganz unterschiedlichen Banzenmix.

Dieses Jahr laufen sie auch ziemlich unterschiedlich. Was ist denn im Moment so gefragt bei Anlegern nicht mehr? Die Magnifesten 7, stattdessen, ich hätte jetzt bei einer gesagt langweilige europäische Werte. Also die Magnifesten 7 sind nach wie vor natürlich gefragt, aber nicht mehr in dem Maße, wie das im Vorfeld gewesen ist. Das liegt aber auch daran, dass die Unterschiede in den Gewinnentwicklungen nicht mehr so groß sind, wie sie vorher gewesen sind. Das ist, glaube ich, eine relativ normale Entwicklung. Dass diese extrem hohen Gewinndynamiken dann irgendwann ein

Stück weit nachlassen. Nichtsdestotrotz ist es so, dass für die Magnifesten 7 immer noch 15, 16 Prozent in diesem Jahr erwartet werden für den restlichen S&P 500, gerade mal die Hälfte. Also sie wachsen immer noch stärker. Aber damit erweitert sich natürlich der Blick dann auch auf andere Unternehmen, beispielsweise Finanzwerte, beispielsweise die Industrie und eben dann auch Europa, wo sicherlich ja nicht nur für manch ein in Europa überraschend der Schwenk in Deutschland kam, doch die Fiskalpolitik massiv auszuweiten in die Infrastruktur, in die Verteidigung zu investieren.

Und dann sind es natürlich in Europa insbesondere diese Titel, die davon profitieren, dass eben eine Menge Geld auf dem Tisch legt, was dann in den nächsten Jahren ausgegeben werden soll und ja die Branchen, die dann aktiv werden, ob es die Industrie ist, ob es Materialien sind, ob es eben die Verteidigung direkt ist oder auch die Finanzwerte, die profitieren dann davon. Und die steigen ja jetzt auch schon kräftig. Man sieht im DAX, wer da die Spitzenreiter hier to date sind. Wie läuft es denn augenblicklich in Europa wirtschaftlich? Die Europäische Zentralbank hat ja gerade

ihre Wirtschaftspognosen leicht angepasst. Sie sind aber nahezu unverändert. Laufende Jahr mit einem Wachstum von 0,9 Prozent, das ist ja nicht gerade üppig. Das ist absolut richtig. Man darf aber auch hier nicht verkennen. Die USA kommen eben von einem sehr, sehr hohen Niveau mit sehr starken Wachstumszahlen, mit hoher Produktivität ein Stück weit runter. Die Europäer kommen von ganz minimalem Wachstum von unten etwas nach oben. Es wird also graduell besser in Europa. Auch hier sehen wir keine dramatischen Sprünge. Wahrscheinlich wird Europa auch in diesem Jahr schwächer

wachsen als die Vereinigten Staaten, was eben vor allen Dingen an der genannten Produktivität liegt. Aber die Europäer kommen eben von einem schwachen Stand und werden besser. Und die Amerikaner kommen von einem hohen Stand und werden etwas schlechter. Das verbunden mit der Tatsache, dass die Gelder eben doch sehr, sehr stark in den Vereinigten Staaten konzentriert waren, führt dann dazu, dass wir einen gewissen Schiff haben von den USA Richtung Europa und dass Europa eben in diesem Jahr tatsächlich besser läuft als die Vereinigten Staaten. Ich finde es aber ehrlich gesagt mit

Blick auf den DAX, der seit Anfang des Jahres ja über 20 Prozent gestiegen ist, was ja fenomenal ist. Immer noch befremdlich, wenn ich mir anschaue, was da an Zöllen kommen sollte, wahrscheinlich kommen wird, weil trotz aller Verhandlungen die werden ja nicht wegverhandelt und im Augenblick aber ja nur eine Zollpause. Wie groß sind die Risiken da noch? Jessica, ich glaube tatsächlich, dass der Markt sehr rational ist. Wir haben die mit Abstand höchsten Gewinnrevisionen und zwar nach unten bei den Automobilwerten gesehen. Wir sehen niedrige Bewertungen hier. Es gibt auch Abschläge im Bereich Pharma

natürlich, weil die US-Administrationen hier mit Eingriffen in den Preismechanismen und oder Zöllen argumentiert. Also ich glaube, dass der Markt schon relativ rational ist. Die Spreizung ist einfach extrem groß zwischen denjenigen, die strukturelle Probleme haben und möglicherweise auch noch von den Zöllen betroffen sind zu Unternehmen oder Branchen, die damit ganz gut umgehen können. Und deswegen wundert mich das jetzt nicht so sehr, weil wir hatten ja schon drüber gesprochen. Vor allen Dingen natürlich diejenigen steigen, die hier von den europäischen Maßnahmen positiv

betroffen sind und wie gesagt diejenigen, die strukturellen Probleme haben und auf die möglicherweise auch noch Zölle oder sonstige Abgaben Richtung USA zukommen werden, dass die eben auch in den Kursen zurückbleiben. Das klingt für mich als ETF-Anlegerin, die ich ja bin, aber jetzt gerade eher so, okay, lieber mal Finger weg vom DAX ETF und auf die einzelnen Branchen schauen oder einen aktiv gemanagten Fall mir aussuchen, damit ich wirklich die richtigen Werts habe und nicht die Verlierer? Ja, das ist sicherlich so. Wir haben eine Situation, wo der amerikanische Präsident von

allgemeinen Zöllen, die er Anfang April diskutiert hat, sie mittlerweile pausiert hat, wir wissen alle nicht, wie das ausgehen wird, aber immer stärker offensichtlich auf einzelne Branchen geht. Dann sind es mal die Farmerwerte, die diskutiert werden, dann ist es die Filmindustrie, Medien, jetzt sind es Flugzeuge und Flugzeugteile. Also insofern gibt es da schon eine relativ große Spreizung und die kann man natürlich als aktiver Manager dann eher ausnutzen, als das mit passiven ETFs möglich ist, die dann den ganzen Index abbilden. Auf der anderen Seite ist natürlich auch

das Risiko ein anderes, denn oftmals weiß man ja nicht im Vorhinein, was da sozusagen alles über Social Media an neuen Maßnahmen kommuniziert wird. Du hast ja schon vorhin gesagt, dass der Markt im Augenblick sehr ruhig mit der Situation umgeht. Glaubst du, das bleibt so? Weil Überraschungen haben wir genug erlebt dieses Jahr und ich könnte mir vorstellen, da kommen noch einige hinterher, weil Donald Trump ja recht kreativ ist, wenn es um seine Handelspolitik geht. Glaubst du, wir werden noch ein paar Turbulenzen erleben dieses Jahr, wir müssen starke Nerven

haben? Ja, ich glaube tatsächlich, dass die USA da nicht loslassen werden. Sie haben nämlich, was wir ganz am Anfang ja diskutiert haben, natürlich ein Schuldenthema und natürlich müssen Sie gucken, dass Sie von diesen extrem hohen Hauswahlsdefiziten herunterkommen. Insofern sucht man händeringend nach Einnahmen, die will man generieren über Dodge und sozusagen Restrukturierungen im eigenen Land mit mehr oder weniger harten Mitteln und die versucht man eben aus dem Ausland zu bekommen, indem man dann argumentiert, dass Ausland würde unfair handeln und man belegt dann

allgemeine oder auch spezielle Zölle auf, um diese Gelder zu erzielen. Ob das gelingt, ist eine völlig andere Frage, denn die USA haben nur noch eine Industrieproduktion von um die 10%, das heißt viele Güter werden gar nicht in Amerika auf absehbare Zeit produziert werden können. Einige wahrscheinlich ohnehin nie, weil sie gar nicht kostendeckend dort produziert werden können und insofern werden dann diese Zölle bei den amerikanischen Verbrauchern landen. Das scheint aber alles noch diskutiert zu werden und deswegen, wie gesagt, glaube ich, dass wir nach wie vor damit rechnen

müssen, dass die Märkte auch darauf negativ reagieren, je nachdem was da kommt. Jetzt sollen wieder die Verhandlungen mit China gestartet werden. China ist also überhaupt gar nicht willig, irgendetwas nachzugeben Richtung USA und auch die Verhandlungen mit den Europäern erscheinen ja, wie Trump immer wieder sagt, sehr hart zu sein. Also es ist kein Selbstläufer, die Zeit wird auch langsam eng. Am 8. Juli müssten im Grunde genommen die Vereinbarung getroffen sein, denn dann läuft diese 90-tägige Pause der Zölle aus. Mal schauen, ob es gelingt. Mal schauen, ob es dann verlängert wird.

Welche Diskussionen es zwischendurch gibt. Also ich wäre im Grundsatz, würde ich ja schon noch glauben, wäre etwas vorsichtig und würde noch glauben, dass wir in den nächsten Wochen das ein oder andere an Volatilität noch erleben können. Wenn gleich sie, zumindest ist das jetzt die Erfahrung der letzten zwei Monate, dann meistens relativ kurz wirkt und möglicherweise für, ja, wie sagt man so schön, Beisedips, also für Kaufgelegenheit sorgen kann. Wunderbar. Es bleibt spannend an den Märkten. Bis dahin. Vielen Dank für diese Perspektiven to go.

Wirtschaft in der Schwebe – Börse im Höhenflug

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