"Die EU-Superbörse ist schon da, aber die Markttiefe fehlt"

Jakob Steinschaden: Hallo und herzlich willkommen im Podcast von Trending Topics. Zwischen den Superbörsegängen von SpaceX und Entropic hat sich 2026 an der Börse im Tech-Bereich durchaus einiges getan. Was man dabei aber auch immer wieder sieht, europäische Unternehmen wie Bending Spoons aus Italien, Aura aus Finnland oder Pascal aus Frankreich wählten US-Börsen und keine europäischen. Parallel dazu kommt jetzt wieder die Idee einer europäischen Superbörse auf. Und genau darüber Will ich heute im Podcast sprechen mit Christoph Boschan, den CEO der Wiener Börse. Herzlich willkommen im Podcast.

Christoph: Danke, dass ich dabei sein darf.

Jakob Steinschaden: Ja, zum Einstieg würde ich vorschlagen, schauen wir mal auf den Status Quota Börsen. Jetzt haben wir kürzlich erlebt, ATX hat ein neues Rekord hoch erlebt. Der Dow Jones, der S &P 500 in den USA ebenso. Und gleichzeitig haben wir diese Kriege, diese hohe Inflation, die europäische Wirtschaft ächzt. Und einige Beobachter sagen, dass die USA in der Rezession wären, wenn diese vielen hohen KI Investments nicht wären. Wie erklärst du dir diese Diskrepanz, also diese enorme Performance an den Aktienmärkten und gleichzeitig schwierige Wirtschaftslage, wie passt das zusammen?

Christoph: Markt ist ja erstmal auch vielleicht etwas zu differenzieren. gibt Marktsegmente, entwickeln sich und sie entwickeln sich auch beschrieben überproportional in den von dir gerade genannten Themen. Muss man genau schauen, ob das dann auch die Breite auch insbesondere des amerikanischen Aktienmarkts zutrifft. Für Europa haben die internationalen Investoren erkannt, dass da auch ein Bewertungsgap zu schließen war, insbesondere auch gegenüber oder von österreichischen Aktien. Das ist ja unser ewiges Mantra der letzten zehn Jahre auch hier gewesen und auch mein ganz persönliches. Schaut auf diesen sehr, sehr, sehr moderat bewerteten Markt. mit Multiples, Profit. mal Anzahl der Jahre von sieben teilweise, was die Hälfte teilweise gerade in Hochzeiten der Ukraine-Krise der europäischen Vergleichsgruppe war und dann nochmal mit einer deutlichen Diskrepanz zu den amerikanischen Bewertungen. Dieses Bewertungsgap hat sich geschlossen. Gott sei Dank und die internationale Investment-Community, gerade bei den österreichischen Werten, erkennt an, dass, wenn man sie eben mit der richtigen Industrie-Peer, mit der richtigen Free-Float-Market-Peer vergleicht, sie deutlich unterbewertet waren und das hat zu großen Koststeigerungen hier auch geführt. Im vergangenen Jahr 50 Prozent, heuer wieder 30 Prozent. Also das steht dahinter schließend eines gewissen Bewertungsgaps. Bei der generellen Diskussion, wie passt konjunkturelle oder gefühlte konjunkturelle Lage mit Börsenbewertungen zusammen, muss man immer wieder darauf hinweisen. Wir haben es mit den Leitbetrieben zu tun, mit den Aktiven, mit der wirklich großen Wertschöpfung. Wir haben es mit internationalen Konzernen zu tun, die weltweit tätig sind. Und vergessen wir nicht, weltweites globales Wirtschaftswachstum ist eben die 3%. Und daran partizipiert man als international tätiger Konzern weniger an der Lokalkonjunktur. Gott sei Dank mag man. nur sagen aus österreichischer und auch aus deutscher Perspektive. Zinssituation klar, einer der Haupteinflussfaktoren auf Bewertungsfragen. auch da darf man nicht vergessen, wenn man dann als Reflektion sozusagen die Inflation sieht, Aktien sind Sachwertinvestitionen. Und das ist, glaube ich, eine der historischen Axiome, die man nicht überbetonen kann gegenüber der interessierten Investoren schafft, Aktieninvests sind inflationssichernd sozusagen, weil sie eben Compound und Hield produzieren, Profit produzieren und der ist per se in der Gesamtbetrachtung mal die genaue Reflektion der Inflation und wer also Inflationssicherung sucht und noch viel wichtiger, wirklich substanzielle Renditen. oberhalb der Inflation, dann ist das nur mit dem Eigenkapitalinvest mit den Aktien

Jakob Steinschaden: Das heißt, die letzten Jahre oder vielleicht sogar Jahrzehnte, würdest du sagen, waren die österreichischen Aktientitel eigentlich dann unterbewertet? Also wenn sie jetzt quasi die faire

Christoph: Ne, Alter!

Jakob Steinschaden: Bewertung bekommen, dann waren sie jetzt jahrzehntelang viel zu gering bewertet, oder?

Christoph: Ja, ich denke, das darf man mit einiger Berechtigung sagen. Nun bin ich auch wirklich fasziniert von der Leistungsfähigkeit der öffentlichen Märkte, was Bewertungsfragen angeht. es hat alles seine Begründung, warum ... diese Millionen von Anlegern nun dann zu einer Preisauffassung kommen sozusagen. Und der Markt ist also wirklich da der wertvollste Computemechanism. Und wir haben auch noch nichts besseres erfunden. Also man könnte das jetzt für die einzelnen Jahre durchdeklinieren. Warum das wann wie so war, in Österreich vielleicht historisch, und da reden wir jetzt von langer Vergangenheit, auch mit der Konnektivität des Marktes zu tun. Jim Rogers kam ja nicht umsonst auf die Unterbewertung des Marktes. Damals war er Ihnen eben auch als wenig angewiesen. an die internationale Finanzwelt identifiziert hat und das hat sich ja dann deutlich geändert. gibt es eine internationale Investorenschaft, die natürlich auf das kleine Europa und das noch kleinere Österreich schaut, geografisch vorgeschobener Posten, eine gewisse empfundene Nähe zum Ukraine-Konflikt. Also man kann das wirklich durchdeklinieren für die Jahre. Am Ende zählt der wirklich relevante Industry-Peer-Group-Vergleich, also gleichgroße Unternehmen im gleichen Geschäftstätigkeit, gleichsam international orientiert mit mit einer ähnlichen Charakter der Börsennotierung, was wir dann mit der Free-Float-Kapitalisierung, also dem tatsächlichen handelbaren Volumen immer ausdrücken. Und da haben die letzten Jahre einen wunderbaren Aufschluss zum internationalen Normal gebracht, das muss man so konstatieren. mit Verlaub, drunter liegt immer eine saubere belastbare, glaubwürdige österreichische Investment Story. Also das Suchen des Gateways in die zentrale und osteuropäische Region. Eine Resilienz und Anpassungsfähigkeit nachgewiesen in verschiedenen, multiplen Krisen. Eine international vergleichbare und anspruchsvolle Governance. Eine modernste Konnektivität der Handelsinfrastruktur in die internationale Investorenwelt hinein. Die Kommunikation, die das begleitet der Unternehmen, die sich der internationalen Investment Community präsentieren. Und all das führt zu einem sehr runden Bild für den österreichischen Markt. Und da kann man nur froh sein, dass wir da wirklich, wirklich international Anschluss gefunden haben. Was auf nationaler Ebene zu tun wäre, kommen wir vielleicht gleich noch dazu. Da ist so bisschen die Tragik, weil wir sind international voll integriert, voll anerkannt, Bewertungen stimmen, wir haben viel Kapitalzufluss aus dem Ausland. Es wäre wünschenswert, wenn die Österreicherinnen und Österreicher natürlich selbst auch vermehrt davon profitieren, weil der ganze Capital-Inflow ist natürlich wunderbar, aber it comes with a price. Das ist the dividend outflow. könnte etwas mehr bei uns in einem.

Jakob Steinschaden: Absolut, über das Thema wollen wir später noch sprechen. Lassen wir uns zuerst noch ganz kurz in die USA blicken. Dort gibt es die berühmten Magnifigant Seven, also Apple, Google, Meta und Co. Und jetzt gibt es einige, die sagen, grad diese Tech-Unternehmen, sind so KI-getrieben und wenn man diese KI-Investments wegnehmen würde, dann wäre die USA schon in der Rezession. Wenn das wirklich so wäre, würde das dann dafür sprechen, dass man es dann tatsächlich mit der berühmt-berüchtigten KI-Blase zu tun hat, über die er nicht seit Monaten, vielleicht sogar schon seit einem Jahr, gesprochen hat.

Christoph: Ja, also das versteckt sich ja so bisschen hinter meinen Ausführungen über eine gewisse Ausdifferenzierung des Marktes und man muss da genau hinschauen. Jetzt ist es allerdings so, das sind hochspannende Fragen und ich bin für solche Fragen auch gern zu haben. Aber nicht hier. Denn hier geht es die Botschaft für die breite Investorenschaft und da kann ich nur sagen, na das ist vielleicht doch eine persönliche Note. Ich meine schon, dass in Zeiten revolutionären Fortschritte und Umbruchs und dann auch der Antizipation von solchen Vorgängen an den Märkten, die das ja sehr schnell immer reflektieren, analysieren und dann auch in Preise umsetzen. Also in Zeiten revolutionärer so positiv besetzt, ja per se ja mal positiv, weil extrem Effizienzgewinne warten. durchs wahrscheinlich vielleicht wachten. Das sind regelmäßig Zeiten, es eigentlich heißt voll investiert zu sein. Und die, die das gemacht haben, wissen auch, wovon ich rede. Die Frage jetzt über Zeitpunkte zu reden, wann welche Überbewertung in welchem Rahmen vorliegt, Da ist mein Mantra ja immer darauf, kommt es Gottes Willen nicht an. Befreit euch von Fragen des Market Timings. Befreit euch von der Auswahl einzelner Industrien, einzelner Währungsräume, einzelner Technologien. Das Handwerkszeug des durchschnittlichen Privatanleger, der durchschnittliche Privatanleger ist das lebenslange begleitende Ansparren in das Weltportfolio hinein. Und dann ist man bei solchen Modethemen oder tatsächlichen Themen auch immer dabei und profitiert und greift die systematische Kapitalmarktrendite ab. Niemand weiß, wie die Kurse von morgen sind. Niemand kann das projizieren. Aber es gibt schon eine verlässliche Wahrheit und das ist substanzielles weltweites Wirtschaftswachstum, wie gesagt, die drei Prozent und Aktienkurse, die das langfristig immer reflektieren. Und deswegen gibt es schon eine Wahrheit, auf die man sich am Markt verlassen kann. Aktien schlagen mal grundsätzlich alles. Die Bonds, die Immobilien, vielleicht so bisschen die Rohstoffe, Gold, das sind immer zwei Sonderthemen, aber gerade Aktien und die Anleihen, das sind ja die einzig noch frei und flüssig verfügbaren. Finanzinstrumente für Privatanlegerinnen und Privatanleger. Na ja, und was haben die für eine 100-jährige Durchschnittsrendite systematisch? Na ja, bei den Anleihen hast du 1,8 bis vielleicht 2,5. Inflationsbereinigt immer, je nach Solvenz. Beim Gold 0. Überfraglich haben wir ja Preisverstellungen erst seit 1972. Bei höherer Volatilität als am Aktienmarkt dann übrigens auch. Großstoffe auch eher null, Immobilienmarkt 100-jährige, Inflationsbereinigte Rendite 2%. Naja, und dann die systematische Aktienrendite die schwankend, die 5%, Inflationsbereinigte. Kann man sagen, ist viel, ist wenig, ist völlig wurscht, darauf kommt es überhaupt nicht an. Im Kern muss man einmal verstanden haben, Aktien schlagen alles mindestens das Doppelte. By the way, ist auch das Phänomen, was hinter den großen Anlager voll und halter. Warren Buffets dieser Welt steht oder anderen amerikanischen Star-Investoren, die dann durchaus auch Mut haben aus dieser Erkenntnis, also wenn denn das so ist, dass historisch erwiesen die Eigenkapitalrenditen doppelt so hoch sind wie die Fremdkapitalrenditen, naja, dann nimmt man im Notfall auch Kredit auf. sucht Exposure am Markt, leit sich also Geld veranlagt, also auf der Fremdkapitalseite veranlagt das auf der Eigenkapitalseite und so entstehen natürlich dann auch diese riesen Eigenkapitalrenditen. Das ist aber mal eine andere Sendung wert. Lange Rede, kurzer Sinn, aber es ist ganz wichtig, dass die Leute das verstehen. Es gibt eine Wahrheit am Markt, dass der Abgriff der systematischen Eigenkapitalrendite und das macht man mit einem lebenslangen begleitenden, immer gleichbleibenden Aktien Sparern. in das Weltportfolio hinein. Unter Vernachlässigung all der Fragen, die einen psychologisch beschäftigen mögen und die sich alle eine riesen Neues der Börsenberichterstattung rankt, befreit euch von Einstiegs- und Ausstiegspunkten, Industrie, Währungsraum, Technologie, Auswahl, lebenslange Begleitungsaktien sparen und dann greift man diese fünf bis sechs inflationsbereinigten Eigenkapitalrenditen ab und das schlägt alles an. Das ist das Doppelte. Ungefriedigende Antwort,

Jakob Steinschaden: Okay, also fang ich

Christoph: Auf die Frage, ob wir in der KI-Blase sind oder nicht. Naja,

Jakob Steinschaden: Gut.

Christoph: der Trick ist ja das Schöne. Die Lebensrealität der meisten Leute matcht ja damit auch. Sie haben weniger Einmalanlagen, wobei auch bei Einmalanlagen, wenn du das langfristig betreibst, ist der Einstiegszeitpunkt auch da völlig egal. ich glaube ... Es ist sehr überzeugend, wenn man den Leuten sagt, spar monatlich deinen Betrag, den du sparen kannst, in so einen Aktien-Sparplan rein, der eben breit diversifiziert. Na ja, und wenn die Kurse hoch sind, dann kaufst du eben mal teuer. Wenn es weiter steigt, freust du dich. Wenn es fällt, freust du dich über die geglätteten, niedrigeren Einstiegskurse, die du dann mit deinen monatlichen Zahlungen erreichst. Das, glaube ich, trifft sehr. Das, was die Leute leisten können, auch psychologisch ertragen können, monatliches Teilbetragssparen in dieses Weltportfolio hinein. Wenn man das selbst organisiert zu günstigen Kosten, dann Dann schlägt man wahrscheinlich auch alle Profis, die einem bei dieser Frage intensiv beraten wollen.

Jakob Steinschaden: Das heißt du plätierst jetzt mal vereinfacht gesagt Sparplan, MSC or World und dergleichen ist es wahrscheinlich was einfacher.

Christoph: Es ist jetzt nicht ein großes Pro-Domo-Advertising für einen Börsenchef. Gleichwohl, erstens findet aus diesem Portfolio natürlich die entsprechende Replikation in unseren Markt hinein statt. Es spricht doch überhaupt nichts dagegen, weil ich ja weiß, wie die Leute an den Markt finden. Das finden sie ja eher über die Wette, die Spekulation. Dann machen sie hoffentlich ihre Reise zur Investition irgendwann und kommen dann zum Abgriff der systematischen weltweiten Kapitalmarktrendite. Und da spricht ja überhaupt nichts dagegen, der Kern der eigenen Investmentstrategie dieses lebenslangen Aktiensparnis sich auch Teilbeträge beiseite zu legen und dann damit, ich kann ja die Finger davon auch nicht lassen, die Einzeltitel dann doch zu wählen, die Währungsräume doch auszusuchen, die Rohstoffe des Gold, die verschiedenen Typen zwischen Einkapital und Fremdkapital. Zurzeit ist das Riesenthema, die Wandel anleihen der Unternehmen, als günstig refinanziert. Da spricht ja nichts dagegen, wenn man das auch macht. Darf man ein Sprachmal.

Jakob Steinschaden: Mmh.

Christoph: Und spricht übrigens auch nichts dagegen. darf man auch nicht vergessen, Homebuyers zu materialisieren. Ich stehe immer fasziniert davor, wie die Leute sich für amerikanische Pennystock interessieren können. die österreichischen Leitbetriebe vor der Tür, die sie wirklich täglich begleiten in ihrem Leben zu vernachlässigen. Also BioLife sozusagen sei nicht nur Kunde dieses Produktes als Verbraucher, sondern stelle ich doch gleichzeitig auch auf die Anbieterseite. Das fasziniert mich immer wieder, wie Leute sich... für Produkte begeistern und als Konsument auch diese Rolle voll ausfüllen, aber diese Transferleistung eben nicht hinbekommen, wenn man das so ist und ich das Produkt so toll finde und es genieße und auch die hunderttausenden anderen Nutzer sehe, ja, warum stelle ich mich nicht und das ist ja das Tolle dann der öffentlichen Märkte, warum reiche ich mich nicht als Investor dieses Unternehmens ein.

Jakob Steinschaden: Ja.

Christoph: Deswegen liebe Leute, sobald ihr jetzt aktuell vom iPhone Store steht und das dortige Produkt über Stunden im Regen erwartet, dann muss der Gedanke einsetzen, dass es vielleicht auch Sinn macht Teilhabe dieses Unternehmens zu sein. Das kann man

Jakob Steinschaden: Mhm.

Christoph: beliebig durchdeklinieren, auch mit österreichischen Unternehmen.

Jakob Steinschaden: Okay. 2026 gab es wahrscheinlich viele verlockende Einzeltitel, Aktien. Zwei besonders, vor allem für Trending Topics Leser womöglich, zwei besonders verlockende Titel. Das eine SpaceX, größter Börsengang bisher aller Zeiten und der nächste soll schon kommen, also ist ja noch nicht fixiert, aber viele gehen davon

Christoph: Vielen

Jakob Steinschaden: aus, im November wird Entropic an die Börse gehen und dann wahrscheinlich so in die top 6, top 7 der größten, wertvollsten Unternehmen des Planeten aufsteigen.

Christoph: mit Absatz.

Jakob Steinschaden: Das sind jetzt zwei riesen IPO's. Vielleicht mal so ganz generell auf das Jahr 2026 geblickt. Wie hat sich das entwickelt jetzt mal abgesehen von diesen zwei Großereignissen? Ist es ein normales Börsenjahr? Ist es ein gutes Börsenjahr hinsichtlich IPO's? Wie schaut es aus?

Christoph: Ja, absolut. das ist zweifellos so. Außerordentlich aktives Emissionsgeschehen auch bei uns am Markt und global erst recht. Gar keine Frage. Ich glaube, spielt vieles zusammen. Die Märkte sind extrem aufnahmefähig aus der vergangenen Niedrigzinsphase. Sehr viel Geld immer noch im System, was Anlage sucht. Die Fremdkapitalfinanzierung Es hat sich deutlich verteuert. Das macht das Eigenkapitalprodukt und die Eigenkapitalrefinanzierung natürlich relativ attraktiver. Gleichzeitig haben wir Innovations- und Technologieschübe und das alles findet dann zusammen in einem außerordentlich aktiven IPO geschehen. Und dann muss man natürlich reden als Europäer darüber, wie steht man da im internationalen Wettbewerb. Es ist viel Licht, eben auch ein Liner.

Jakob Steinschaden: Dann lass uns gleich auf genau dieses Thema blicken. Sagen uns mal ein paar Lichtpunkte und zu den Schatten kommen dann vielleicht noch später. Ich jetzt mal so spezifisch auf Europa geblickt. Was sind die Lichter, du siehst?

Christoph: Also Lichter sind definitiv das mitnichten Europa nicht auch Innovationen kann, nicht auch innovative Geschäftsmodelle kann. Lichtblicke sind auch das nach wie vor die weit überwiegende Mehrheit der europäischen Unternehmen 80 Prozent den Weg an den Heimatmarkt findet. Aber, und da setzt das große Aber ein, da Die Auswahl des Listenplats insbesondere auch, natürlich ein sehr multifaktuelles Geschehen ist. Wo produziere ich? Wo ist mein Adressatenkreis, wenn es die Kunden geht? Wo bin ich inkorporiert? Wo habe ich meinen formellen Sitz? Und vor allem, wer sind meine Investoren? In welchem Technologiefeld? Und da haben wir prominente Beispiele gesehen, wo einfach … alles dann für Amerika strach in einem zum Beispiel AI-Umfeld, also alle Stories, die sich darum ranken oder auch das berühmte Beispiel des deutschen Bundeskanzlers, Biontech, zu dem wir vielleicht noch kommen. wo man einfach wirklich klar konstatieren muss, da hat Europa nichts entgegenzusetzen. Das wäre gegenüber den Investoren geradezu fahrlässig, in diesem Fall nicht den amerikanischen Listingplatz zu suchen. gibt es also was die Aufnahmefähigkeit und die Tiefe des amerikanischen Marktes angeht derartig große Vorteile, dass die anderen, und die sind erheblich, dass die anderen Nachteile eines ausländischen Listings dann dramatisch über... wunden werden. Aber nochmal, es handelt sich dabei ja dann auch Unternehmen, mit amerikanischen Kunden, amerikanischen Investoren vor allem. Also diese Unternehmen haben den Hauptmarkt dann auch in den USA und sie haben dann auch sehr, sehr prominente und mehrheitliche amerikanische Investoren. Und dass die dann natürlich europäische Listings auch nach Amerika ziehen und Erfolg recht ziehen, ist nur logisch. Und wer das ändern möchte, muss an einem ähnlich tiefen Kapitalmarkt in Europa arbeiten. Das ist ganz einfach.

Jakob Steinschaden: Okay, jetzt haben wir schon einige Beispiele genannt, also BioNTech, aber auch eben Pascal, Aura, Bending Spoons und es gibt sicher noch viele weitere Beispiele, europäische Firmen oder Firmen, in Europa gewachsen sind, die dann eben den Weg an die Börse in den USA machen und du hast gesagt, es ist multifakturell, also das heißt, es ist nicht der einzige Grund, das zu machen. Ich jetzt Ich hätte jetzt gemeint, ich einfach gesagt, na gut, in den USA geht man die Börse, weil da gibt es einfach die meisten Investoren und da kann ich einfach das meiste Geld raisen. Aber es gibt auch andere Gründe, das dort zu machen.

Christoph: Naja, doch im Kern natürlich findet das alles dann irgendwann in konkreten Euro- oder dann Dollarbewertungen sein Ausdruck. ist ja ganz klar. Nur die Faktoren, da hinführen, eben durchaus unterschiedlich. ist wirklich die Frage, also ich würde glaube ich sehr begründet, dauert jetzt zu lang, aber sehr begründet die Behauptung aufstellen können, dass wir einen durchschnittlich großen europäischen der ja nun mal per se dann auch sehr viel kleiner ist als der durchschnittliche Emittent in Amerika, der in Europa auch mehrheitlich die angemessene, bessere Bewertung findet und den liquideren Sekundärmarkt. Das ist eine Realität, natürlich in der öffentlichen Diskussion, die sich immer nur die riesigen, die wirklich mega bewerteten Modethemen dreht, oft vergessen wird. Wenn du ein European Issuer bist, im Bereich von 500 bis vielleicht 3 Milliarden, dann bist du da. völlig falsch in Amerika, weil du da einfach nicht resonierst, du findest auch nicht das Publikum. Es sieht immer anders aus, du amerikanische Investoren drin hast, dann auch spezifisch ihre, bloß dann geben sich so große Fragen übers Being Public. Es geht ja nicht nur ums Going Public, auch ums Being Public. Die jederzeitige Anzapfähigkeit des Kapitalmarkts. musst dich präsentieren, du musst resonieren mit dem Anlagepublikum. Wir haben auch diese Wellen gesehen, historisch. macht das Geschäft jetzt seit 30 Jahren. hatten vor 20 Jahren absolute Mode nach Amerika zu gehen, sind alle wieder zurückgekommen, dann gibt es die Doppellistings, dann gibt es jetzt bei den Modethemen, ja das ist schon veränderter Faktor, genuin europäische Listings, die da drüben ihr Glück suchen, aber es sind wirklich sehr große Listings in Spezialbereichen, die dann auch einfach rational dort schlicht objektiv gut aufgehoben sind. Für die breite Masse der existierenden und potenziellen europäischen Unternehmen trifft das nicht zu. Das stelle ich in einem Selbstbewusstsein hier auf.

Jakob Steinschaden: Was es auf jeden Fall gibt in der europäischen, auch österreichischen Tech-Szene, jetzt hat man gesehen in den letzten Jahren, jetzt zieht das Investmentgeschehen wieder an, jetzt entstehen wieder diese Unicorns oder diese Deckercorns, also eine Mistral aus Paris ist über die 20 Milliarden Bewertung gesprungen und so weiter und so fort. Und jetzt gibt es natürlich viele, die sagen, also super toll wäre es, wenn diese Unternehmen so in den nächsten Jahren an einer großen europäischen Börse den IPO machen könnten, aber irgendwie gibt es diese Börse nicht und gleichzeitig gibt es sie ja schon seit vielen Jahren und du weißt das ja viel besser als ich, diese Diskussion braucht so eine europäische Superbörse. Was sind da deine Gedanken dazu? Was ist der Status Quo? Wie könnte so eine Börse ausschauen? Wo wäre sie? Wie würde das funktionieren? Viele Fragen

Christoph: Okay.

Jakob Steinschaden: auf einmal, aber braucht es so eine europäische Superbörse?

Christoph: Also alles richtige Fragen und sendungsfüllende Fragen. Wir müssen nur die Prämisse klären, worüber hier wirklich gesprochen wird. Und die Tragik an der Diskussion ist, dass Kapitalmarktinfrastrukturfragen, die auch falsch bewertet werden, komme ich vielleicht gleich zu, aber die große Tragik an der Diskussion ist, dass Marktinfrastruktur-Fragen verwechselt werden mit Fragen der Markttiefe. Wenn wir von der großen Aufnahmefähigkeit des amerikanischen Markts als Hauptkonkurrenten sprechen, dann sprechen wir hier nicht über die dortige Kapitalmarktinfrastruktur, sondern über seine Aufnahmefähigkeit, seine Liquidität, seine Tiefe. Und es ist nun mal so, dass die weit überwiegende Mehrheit der Unternehmensrefinanzierung in den USA auf der Eigenkapitalseite stattfindet. Man kann jetzt darüber streiten, ob 70 oder 85 Prozent sind irgendwo da, sicherlich die Wahrheit. Mindestens zwei Drittel der Unternehmensfinanzierung wird durch ein Kapital durchgeführt. Wir haben per se mal das Kapital, was dann auch für IPO's zur Verfügung steht. Und der Rest eben auf der Kreditzite. Naja, und im Alten Europa. Das ist genau umgekehrt. Weit überwiegende Mehrheit auf der Kreditsite und der weit geringere Teil eben auf der Eigenkapitalseite. Das ist also ein solcher fundamentaler Strukturunterschied und mit einer großen Tragik verbunden ist. Innovationsfinanzierung. Du erwähnst ja auch immer, und jetzt stellt sie in den Vordergrund, die innovativen neuen Geschäftsmodelle und neuen Technologien, die natürlich mit viel Risiko verbunden sind, aber eben auch mit viel Innovation. Und Innovation hat eben den Charakter auch mal schiefgehen zu können. Und diese Innovationsfinanzierung ist per Definition Eigenkapitalfinanzierung. Sie muss durch Eigentümer, die dieses Risiko bereit sind, und zwar als Eigentümer zu nehmen, finanziert werden. Anders im alten Europa mit den vielen hochentwickelten traditionellen Geschäftsmodellen, die dem Kredit natürlich auch gut zugänglich sind. Die Bank will die Sicherheit und den Rückzahlungsplan, das Geschäftsmodell, was möglichst wenig volatil ist und so. Das ist so die Wasserscheide der zwei Finanzierungsformen. Deswegen ist es eben auch überhaupt nicht verwunderlich, alle praktisch alle innovativen Geschäftsmodelle, Innovationen in solchen Märkten dann entstehen. Eine unglaubliche Rückkopplung. Die Märkte sind innovativ, sie haben gleichzeitig ausreichend Kapital dafür. Und es ist überhaupt nicht verwunderlich, dass diese Modelle dann mehrheitlich aus Amerika kommen, während Europa dann eher Marketfollower ist und für die etablierten Industrie steht. Wer daran etwas ändern wird, man wird dieses System niemals auf den Kopf stellen. können. werden dieses System in Europa nie so ändern können. Wir auch eine gute Kreditversorgung übrigens. Das darf man immer nicht vergessen. Es hört sich immer so nach Gegensätzen an, die man auch zu problematisieren hätte. Auch auf ein gutes Banking und ein risikoorientiertes Banking kann man sehr stolz sein. Deswegen nicht falsch verstehen. Aber wer mehr Innovation möchte und wer mehr Wettbewerbsfähigkeit möchte, der muss eben Innovationsfinanzierung bereitstellen und die ist nun mal per se Eigenkapital. und deswegen macht es sicherlich Sinn, darum Gedanken zu machen.

Jakob Steinschaden: Mhm.

Christoph: Und der Gedanke einer Superbörse, europäischen, das muss man wirklich ordnen. Infrastrukturell so viel falsch. Herr Merz hat ja damals gesagt, Europa bräuchte eine Börse, damit also die Biontech nicht an die New Yorker Börse gehen müsste. Das ist insofern bemerkenswert, als dass Biontech gar nicht an die New Yorker Börse gegangen ist, sondern an die Nasdaq. Und das sind für mich dann wirklich auch schwer erträglichen Beispiele, weil sie also von Prämissen ausgeht. die dann aber selbst gleich wieder wiederlegt werden. Also es wird eine Referenz zu einer Marktinfrastruktur gemacht, die gerade genauso von Wettbewerb lebt. Von mehreren Börsen. Es gibt 20 bis 25 offiziell zugelassene Börsen in den US. Davon sind natürlich nur zwei. primärmarktrelevant, das ist eben die Nasdaq und die New York Stock Exchange. Vielleicht drei, vielleicht vier, wenn man CBOE noch mit rein nimmt, ja doch, vielleicht drei, vier sekundärmarkt, also handelsrelevant. Und wenn man auf Europa schaut, dann hast du ja zwar formell auch Naja, formell würde die europäische Liste der regulierten Märkte wahrscheinlich 100, 110, 120 regulierte Märkte auflisten. Moment, aber von denen sind ja auch nur zwei, vielleicht drei Blöcke maximal. relevant, weil sie eben 90 Prozent des Handelsvolumens abdecken. Das ist der Gigant deutsche Börse. Das ist der Gigant Euronext. Wir haben dann noch Dynastak Nordics und dann haben wir Six BMI. Und außerhalb dieser Gruppe haben wir noch zwei eigenständige Relevante. Das sind die Warschauer und die Wiener. Und drunter auch nicht zu vergessen, drunter liegt eine hochgradig konsolidierte technische Landschaft. Wir haben nur drei Systeme unter dieser vermeintlich sehr diversifizierten Oberfläche. Wir haben die Handelssysteme aus dem Euronext-Verbund. Wir haben die Einnet-Systeme aus den Nest Technology. Wir haben Xetra T7. Wir haben SixBMI, wobei die auch bei der Nest Technology sourcen ist. auch nur eine Handvoll Clearing-Organisationen. Dann haben wir auch nur maximal eine Handvoll relevanter Zentralverwahrer. Also was ich sagen will, das was da offiziell immer so diversifiziert marktinfrastrukturell zitiert wird, entspricht schlicht wirklich nicht der Wahrheit. Wir haben eine technisch außerordentlich konsolidierte Landschaft auch in Europa, an der wir übrigens ganz bewusst und Quarstrategischer Grundsatzentscheidung auch bewusst teilnehme. Ich betone das immer wieder. Wir versprechen sowohl unseren Kunden wie auch den Börsen, die wir servicieren dürfen mit dem Handelssystem, immer die Anbindung an ein Führendes europäisches Handelssystem. Das kann Xetra T7 sein, das kann Genium sein aus den Nordics, es kann das Euronext-Handelssystem sein. Und darunter liegt natürlich der Gedanke eben dieser Konsolidierung, an einen Handel angeschlossen zu sein. Und das ist ja auch unser ständiges strategisches Bestreben. Der Handel muss so organisiert sein wie in New York, Frankfurt, London. Da darf es keinen Unterschied geben. Niemand. derer, die übrigens 86 Prozent unseres Flows kommt aus dem Ausland. Niemand von den ausländischen Handelszentren, niemand, die diesen Flow bei uns materialisieren, interessiert sich für irgendwelche Sonderregelungen in Österreich. Deswegen muss das strikt harmonisiert stattfinden und damit sind wir auch erfolgreich. Also es ist eine Chimäre zu glauben, Europa sei da differenzierter als US und die eigentlich relevant drunter liegende Frage ist nicht die Frage der technischen Infrastruktur. Beigut nicht.

Jakob Steinschaden: Mhm, okay.

Christoph: sondern allein die Tiefe des Kapitalmarktes. Und die ergibt sich eben aus dem Refinanzierungscharakter in Amerika, aus einer unglaublichen, auch risikogeneigten Unternehmenskultur heraus, mehr Eigenkapital dominiert als in Europa. Und das ist der ganz, ganz, ganz entscheidende Unterschied. muss man die eigentlich zentrale Frage immer dann noch klären. also Unternehmertum, glaube ich, verstehen alle sofort, wenn sie in Amerika denken, es doch wesentliche unternehmerisch orientierte Gesellschaften sind, gleichwohl. Da haben wir auch nicht vergessen, auch die USA haben in Summe eine sehr hohe Steuerlast, auch in Summe sehr hohe Staatsquote, in Summe auch, naja, wobei. derzeit so überschießend ist, insbesondere Deutschland, Österreich, dass die Amerikaner da schon deutlich geringere Staatsquoten, vor allem aber geringere Sozialquoten haben. Also die öffentlichen Ausgaben immerhin im Verhältnis gesetzt mit dem Bruttoinlandsprodukt. Und jetzt muss man aber zusätzlich noch fragen, okay, Unternehmertum verstanden, aber woher kommt denn das ganze Eigenkapital dann? Und der größte Teil…

Jakob Steinschaden: Aber wenn ich es richtig verstehe, nicht das Problem, also angenommen würde jetzt so eine europäische Superbörse hinstellen, dann wäre das nicht die Lösung des Problems, weil das Problem deiner Meinung nach oder deiner Analyse nach woanders liegt, weil es einfach nicht die vielen europäischen Investoren gäbe, an dieser EU-Superbörse groß zu investieren.

Christoph: Das ist der Kern der Diskussion und im Übrigen, aber da werden wir vielleicht jetzt zu technisch und detailliert, infrastrukturell besteht die europäische Superbörse ja aufgrund der weitgehend konsolidierten Handelssystemlandschaft. Es gibt noch mal nur drei, vier dominierende börsliche Handelssysteme. Es gibt nur eine Handvoll von Clearern und Zentralverwarern, die und alles zusammen bildet 90 Prozent der Marktinfrastruktur ab. Und noch mal, wir bemühen uns immer über Vollharmonisierung und Anschluss an diese Struktur. Und dann gibt es Und das ist das Entscheidende, wie sozusagen ein Gesamtmarkt entsteht. Eine allerengste informationstechnische Verknüpfung dieser Infrastrukturen und Orderlyte-Strukturen. Man kann jede europäische Aktie. seamlessly handeln. Und ja, da gibt es einen Bereich von 5 Prozent, kumuliert vielleicht, aber wirklich alle zusammen. Da gibt es einen kleinen problematischen Bereich und wenn man sich den jetzt infrastrukturell weiter kümmern und das tun die Nationalbörsen natürlich, auch die kleineren, aber das wird das grundsätzliche Problem Europas niemals lösen. Die Mengeneffekte daraus sind viel zu klein. 95 Prozent des Marktes sind außerordentlich effektiv und auch technologisch. gleichsam, wenn nicht teils regulatorisch und sicherheitstechnisch höherem Standard als in den USA konsolidiert. Das Problem ist ausschließlich die darunter liegende Markttiefe, die, und dazu wollte ich kommen, Amerika, naja, nicht nur durch Unternehmergeist getrieben ist, sondern eben auch viel verfügbares Eigenkapital, weil sie ihre Sozialsysteme eben anders organisieren. Wenn man moderne Staaten anschaut, dann ist faszinierend daran, und die USA gleicht sich Europa da sehr, dass sie die 20 bis 25 Prozent des Nationalprodukts für die Daseinsvorsorge aufwenden. Aber die darunter liegende Struktur ist völlig anders in Europa und namentlich Österreich, Deutschland. Absolutes Schwergewicht eben auf Pay-as-you-go, also auf die Umlage. Die heutigen Arbeitnehmerinnen und Arbeitnehmer bezahlen die heutigen Pensionisten oder Transferleistungsempfänger. Wird natürlich dann ein Problem, wenn der Anzahl der tatsächlich Arbeitenden und Wertschöpfenden so deutlich zurückgeht. Als ich mal mit dem Börsengeschäft angefangen habe, finanzierte vier Arbeitnehmerinnen und Arbeitnehmer einen Pensionisten in Österreich. Heute sind es 20, 25 Jahre, 30 Jahre später sind es noch drei. Und wenn ich mal in Pension gehe, in 20 Jahren werden es noch zwei sein. Also schwierig mit den Umlagesystemen. Und dann gibt es eben das prominente Beispiel der USA, die also von diesem Viertel an aufkommen für die Daseinsversorgung eben nur die Hälfte aus Umlageverfahren. finanzieren, auch sie haben ein Umlageverfahren, oft übersehen in der Diskussion, ja. Naja und der Rest wird kapitalmarktorientiert durch ein kapitalmarktorientiertes Ansparen b sorgt. Und da entsteht natürlich jetzt der entscheidende Unterschied. Weil was die Amerikaner damit erreichen ist ein geniales Perpetuum mobile, das eben dieser Bereich der Kapitalmarkt orientiert, der wird ja investiv angelegt. Der wird ja dem Wirtschaftsprozess zur Verfügung gestellt. sind ja Investitionen, die daraus entstehen. Und für den Kapitalmarkt ergibt sich das, was man dann kompliziert, immer so ein bisschen ausdrückt, mit dem constant bit under the market, dem konstanten Angebot unter dem Markt. Der Markt in Amerika ist eben unterlegt mit einem beständigen Kapitalzufluss in die Märkte, aus denen innovative Geschäftsmodelle werden und aus diesen innovativen Geschäftsmodellen entsteht Wertschöpfung für die Gesamtgesellschaft. Die Wirtschaft wächst, stärkt sich und hat dann auch wieder die Potenziale für weitergehende Verteilung der öffentlichen Hand. Ganz anders in Europa, die das eben eher konsumtiv, ja, und bitte, wir sind hier in diesem gefährlichen Feld der moralischen Wertungen. der normativen, ich beschreibe nur, ich werte das noch nicht, ich akzeptiere die hohen und höchsten sozialstaatlichen Ansprüche Europas, auch die hohen Sozialquoten, nicht die hohen Staatsquoten. Die hohen Sozialquoten, muss man schauen, wie belastbar sie sind, aber ich akzeptiere den grundsätzlichen Unterschied. Das ist vielleicht ganz wichtig mal festzustellen, weil das kommt man auf eine ganz schiefe Ebene oft. Aber, der Unterschied, den muss man sich einmal intellektuell klar gemacht haben. Die einen investieren und sorgen damit durch die Zukunft vor, die Privaten Retirement Savings werden veranlagt, nehmen man der Eigenkapitalrendite teil über 30, 40 Jahre, die Individuen profitieren, die Firmen profitieren, der Kapitalmarkt profitiert. Und das ist schon ein geniales Konzept, was insbesondere dann funktioniert, wenn für die Umlageverfahren der Nachwuchs fehlt. Und deswegen hat man in Europa ja auch erkannt, dass man diese Umlagedominanz zumindest ergänzen muss. Und ich glaube, darum geht es in der Diskussion immer. Es geht nicht Ersatz der Modelle, es geht Ergänzung der Modelle der sozialen Vorsorge in Europa, die eben mit einer Kapitaldeckung zu ergänzen sind. Und da haben wir wunderbare Beispiele mit den Niederlanden, mit Dänemark, mit Schweden, also durchaus vergleichbare Nationaleökonomien, der österreichischen vergleichbare Nationaleökonomien und auch dem Mindset vergleichbar, weil alle Länder mit allerhöchsten sozialen Ansprüchen an ihr Wohlfahrtssystem und die haben die richtigen Entscheidungen gemacht vor 20, 30 Jahren, dieses System eben mit Kapitaldeckung zu ergänzen und stehen auf allen Nachhaltigkeitsranking heute auf Platz 1 bis 5, während Österreich immer am Ende aller OECD-Länder, was die Nachhaltigkeit der sozialen Sicherungssysteme angeht, auftaucht.

Jakob Steinschaden: Hm.

Christoph: Langer Vortrag, aber er musste sein, die Strukturunterschiede zu verstehen zwischen Amerika und der EU.

Jakob Steinschaden: Okay, aber es auf den Punkt zu bekommen, würdest du sagen, es hilft jetzt nicht, irgendwie so einer EU-Superbörse nachzueifern, weil es nicht den Kern des Problems trifft?

Christoph: Die EU-Superbörse ist da. Wir haben die technische Konsolidierung, wir haben die dominierenden Blöcke, an denen noch wir teilnehmen. Die Märkte sind aufs engste informationstechnologisch verknüpft. Das europäische Superbuch ist längst da, wird übrigens jetzt auch für Privatanlegerinnen und Privatanleger. noch deutlicher sichtbar übers European Consolidated Tape, wo wir uns ja mit zu den Gründungsblättern mit anderen Börsen zählen dürfen, wo man dann auch auf einen Blick den konsolidierten europäischen Markt sieht. Das sind alles technische Detaildiskussionen, die wirklich am Kern vorbeigehen. Der Kern ist, wie fülle ich den Ferrari? mit genug Sprit, damit er ausreichend schnell fährt. Beide Infrastrukturen, sowohl die amerikanische wie die europäische, haben hochsophistizierte Handelssysteme, Landschaften.

Jakob Steinschaden: Hm.

Christoph: Scheinend nur Unterschied ist, wie die miteinander im Wettbewerb stehenden Rennautos unterschiedlich mit Sprit befüllt sind. Und da ist die Reichweite

Jakob Steinschaden: Hm.

Christoph: des Amerikanischen einfach unfassbar länger als die des europäischen. Und jede Frage

Jakob Steinschaden: Das heißt, du gehst

Christoph: Ja.

Jakob Steinschaden: davon aus, auch in den nächsten Jahren die nächsten Tech-Börsengänge aus Europa, die werden weiterhin in den USA stattfinden oder

Christoph: Naja, wir haben...

Jakob Steinschaden: gibt es Ansätze zu versuchen, wie kann man die dann tatsächlich doch hier halten?

Christoph: Nein, wir haben ja viel Bewegung an der Front. Der Europäischen Kommission hat da keine Diskretion, die Fragen der Steuergesetzgebung immer Fragen natürlich höchst vornehmliche nationale Diskretion. Wir sehen viel Bewegung. Die Deutschen haben das Kommunistsystem jetzt deutlich stärker auf Kapitaldeckung ausgerichtet. Die Polen kamen jüngst mit ihren Okis. Die Tschechen haben noch mal eins drauf gelegt. Die Behalte frisst da sogar die Maximalsummen ab. Tschechien hat eine gewisse Ironie. Wenn unser Prager Konzernunternehmen, wenn da mein Vorstandskollege österreichische Aktien kauft und die drei Jahre hält, dann ist der komplett kapitalertragssteuerfrei. was die Koststeigerung angeht. Naja, wenn ich das eben mache, dann bin ich 27,5 % Kapitalattragssteuer belastet. Also da sieht man, da gibt es viele Unwuchten in Europa, aber überall in allen Nationalstaaten ist das erkannt und es sind entweder schon substanzielle Maßnahmen gesetzt. oder sie sind zumindest in der Pipeline, so wie in Österreich, weil erkannt ist, dass die Ergänzung der sozialen Sicherungssysteme durch wenigstens teilweise Kapitaldeckung allen hilft. Es macht der breiten Bevölkerung die Kapitalmarktrenditen, die doppelt so hoch sind wie alle anderen Alternativen, zugänglich. Es versorgt die Unternehmen mit Einkapital, insbesondere für die Innovationsfinanzierung. Und es schafft eine investierende Zukunftsvorsorge, die die ausschließlich konsumtierende Umlageverfahren ergänzt. Und jetzt kann man auch bei der Frage der sich daraus ableitenden Marktinfrastruktur hoch philosophisch werden. Ich persönlich war schon immer der Meinung, Das Fragen der Infrastruktur betrifft übrigens alle Märkte, nicht nur Börsenmärkte. Wenn das Geschäft entsteht und wenn die Tiefe des Kapitalmarktes da ist und wenn die Anlagezonen da sind, dann leitet sich alles andere wie so ein Derivat daraus ab. Wenn es ökonomisch Sinn macht, das ist das Tolle an freien Marktwirtschaften, wenn diese Wucht der kapitalmarktorientierten Pensionsversorge zum Beispiel da wäre, brauchen wir Fragen von technischer Infrastruktur gar nicht mehr diskutieren. Sie werden sich automatisch ergeben als natürliche Marktordnung. Was mich natürlich mit einer gewissen Allergie manchmal erfüllt, dass es oft politische Diskussionen sind, teilweise geführt von weit weg vom Thema seien, Leuten, die auch, wo ich das persönlich ergänzen darf, nie in ihrem Leben ein Unternehmen geführt, geschweige denn gegründet haben. Da wäre einfach mein... überlasse das mal dem Markt und wir sind erfolgreich privatwirtschaftlich wertschöpfende Unternehmen und die Geschichte hat bewiesen, dass das der beste Ansatz ist. Ich habe ja selber noch Ausläufe des zentralen Börsenwesens Ende der 90er als mein Berufsentschließ war erleben dürfen. Da will keiner an niemanden zurück. ist

Jakob Steinschaden: Mhm.

Christoph: zentrale oder auch Oligopol einhalten. Das ist nichts Gutes.

Jakob Steinschaden: Okay. du sagst, ist dann viel in Bewegung, letztlich so diese, also es gibt sie ja schon, jetzt deinen Schilderungen nach, diese

Christoph: Ich hoffe,

Jakob Steinschaden: Superbörse, aber das ist jetzt nicht das große Thema anzustreben.

Christoph: Überhaupt nicht.

Jakob Steinschaden: Wir bauen jetzt ein neues Gebäude, entweder in Frankfurt oder Paris hin und schreiben europäische Superbörse drauf und dann ist das Problem gelöst.

Christoph: Das wäre der nächste unterhaltsame Punkt an der Diskussion. Wenn Herr Ernst eine Superbörse

Jakob Steinschaden: Ja, boh soll sie sein,

Christoph: fordert, ja, welche meint er denn? Die in Paris oder die in Frankfurt? Aber nochmal, die Diskussion braucht es nicht, weil seine Referenz zum amerikanischen Markt ja gerade zeigt, dass da gerade Wettbewerb die Listings gibt und das Unternehmen, was er nannte, gerade nicht nach New York ging, sondern... Was es politisch braucht, ist wirklich Geschwindigkeit. Das ist eher unser Problem. Die europäische Wirtschaft ist leistungsfähig, sie ist innovativ, sie hat noch ein fantastisches Unternehmertum. ja, wir brauchen einfach eine wesentlich höhere Geschwindigkeit. teilweise eine Ergänzung der sozialen Sicherungssysteme durch Kapitaldeckung. Das ist glaube ich eher das Gebot der Stunde. Das wäre auch so bisschen der Punkt, wo ich nicht ganz überzeugt wäre, ob das alle politisch Verantwortlichen ausreichend verstanden haben. Das ist Speed, das ist auf Nier-Sinns hier.

Jakob Steinschaden: Okay. Na gut, das wäre jetzt noch eine ganz andere Diskussion, wie man diesen Speed noch hinbekommen könnte, würde glaube ich für die heutige Folge ein bisschen zu weit führen, aber lieber Christoph, vielen, Dank auf jeden Fall für deine Einblicke in Theorie und Praxis, sag ich jetzt mal, europäischer Superbörse, ja nein, und was ist das eigentliche Grundproblem. Vielen Dank fürs Interview.

Christoph: Ich danke sehr. Bis zum nächsten Mal.

Jakob Steinschaden: Bis dann und ciao.